哪种模式有利于大宗交易: ECN还是PoP？

在执行较大的市价单时，规模并不重要，交易场所的价格流才是重点。

 

首先要声明，本文可能对很多市场参与者不适用，但是希望能够对关注大的市价单执行的人们有些帮助。

 

 

如果你是一个对冲头寸的机构交易者、基金经理、银行或经纪商，那么你肯定知道，如果没有合适的流动性设置，执行2000、5000或10000万笔交易是非常消耗资金和精力的。有两种方式，使非银行环境中的客户可以处理大规模的外汇市价单，即电子通讯网络（ECN）和prime of prime（PoP）。

 

ECN是一个整合大量流动性提供商（银行和非银行）的技术型场所，这些流动性提供商持续向ECN提供报价，而ECN对报价进行整合。当查看ECN的全部整合报价供给深度时，你会发现，有很多流动性层次。流动性提供商倾向于向ECN提供订单规模较小的报价，因为这使其能够提供更低的价差，前提是他们知道没有被价差相同但规模较大订单冲击的风险。流动性提供商还意识到，通过提供有竞争力的报价，他们有机会处于指令簿顶部，可以赢得竞争对手的业务。最终的结局是指令簿顶部报价非常紧密。

 

通常，流动性提供商簿会向ECN提供规模较大的报价，而是将此类报价留给自己的直接API/GUI客户。

 

 

PoP是专业的经纪商，对自己在全球银行的信用额度加以利用，通过顶级的主经纪商开展业务，将所有客户交易直接传递给执行机构。通过整个多个银行报价供给，PoP创建机构客户可以交易的单一流动性流。这些大型的机构银行流动性提供商倾向于提供更适合大规模订单的报价，创建更深的市场深度。就是说，指令簿顶部报价可能不像ECN的那样紧密，因为缺乏小规模的报价流。

 

现在，我们看到一些场所能够处理大的市价单，那么让我们来看看市场是如何处理和吸收大订单的。当订单被触发时，使用的第一层报价一直都是处于指令簿顶部的报价，之后是整合流中次一层的报价，直到订单完全成交。根据交易规模和市场条件，可能需要多笔交易来成交订单，而最终会影响到执行时间。订单成交所需时间越长，市场就越会意识到订单的存在，流动性提供商就有更多的时间调整报价。这可能会导致大订单产生滑点。

 

 

大订单的执行实际上依赖于整合报价池中有效的流动性。

 

ECN上的整合报价流也许会显示其指令簿顶部的价差小于PoP，可能是因为ECN报价规模较小。这些规模较小的订单表面看起来可能不错，但它们可能会成为大规模订单的执行障碍，会在订单上创建更多笔交易，大幅增加执行时间。

 

利用PoP执行相同的大订单可能会有不同的体验。尽管PoP的指令簿顶部报价可能没有ECN紧密，但订单处理会有不同的结果。专注于机构客户的PoP会使用其具备预先约定报价流的整合流动性供给中与订单规模直接相关的大型国际银行的流动性。在PoP的整合中，不可能看到500、1000或2000万的报价，但应意识到，并非所有的PoP都具备相同水准。有些公司自称是PoP，但却允许小规模订单和经纪商流动性进入其整合，导致订单要多笔交易才能完成，使执行延迟。

 

总之，想要通过ECN或不纯正的PoP执行大的市价单，是费力不讨好的行为，可以完成交易，但结果并不令人满意。在执行大的市价单时，规模并不重要，交易场所的报价流才是关键。真正的PoP将能够创建有利于你的交易规模的流动性流，从而实现执行效率的最大化。

 

本文作者是Advanced Markets和Fortex机构外汇副总裁Richard Perona。